普洛药业(000739)业绩高速增长，三大板块整合再跨越

公司披露2018年年报：报告期内实现营业收入63.76亿元，同比增长14.85%;归母净利润3.71亿元，同比增长44.42%;扣非归母净利润3.42亿元，同比增长63.45%。EPS0.31元/股，同比增长40.86%。基本符合此前预期。

公司经过内部重新整合效率大幅提升，已进入快速增长时期，原料药中间体享受提价利好，CDMO和制剂业务打开放量空间。看好公司未来原料药+CDMO+制剂一体化发展，维持买入评级，继续重点推荐。

支撑评级的要点

原料药中间体板块景气度持续向好：公司作为国内原料药中间体生产及出口龙头企业，充分享受供给侧改革及质量提升带来的集中度和景气度提升，公司主要生产品种价格大部分有稳定上涨。

2018年板块实现收入52.01亿元(+21.3%)，增长近10亿;毛利率23.08%(同比下降2.54pp)，主要由于公司海外供货以1年以上长单为主，去年上游原材料价格普遍上涨且仍沿用原来定价使得国外业务毛利率大幅下降。

今年上游成本压力减小，加之新订单议价可将成本转嫁，质量提升及发达国家市场供货额增高均使得公司产品仍有提价空间，预计19年海外市场利润率大幅回升，产能瓶颈释放及CDMO新订单供货贡献收入端增量。

制剂板块布局逐步落地，未来放量可期：制剂板块实现收入11.53亿元(+2.8%)，若去除剥离的商业公司影响(17年约2亿，18年约5千万)，实际制剂销售增长近20%;实现毛利8.31亿元(+41.65%)，毛利率72.06%，大幅提高近20个百分点。18年公司大品种头孢克肟受文号到期收回、重新开拓市场的缘故，影响销售收入。

后续研发布局不断落地：国内一致性评价的16个品种已有2个完成申报;一类脑卒中新药索法地尔已完成II期临床，评估通过后会开展III期;已向FDA提交一项ANDA，并预计19年继续有新品种提交。2018年公司研发支出总计2.92亿元(+20.23%),收入占比4.57%，且公司设立杭州药物研究院及横店和上海研发中心，分别进行制剂和原料药研发，将逐渐进入收获期。

销售费用由于制剂市场加大开拓力度及文号转移影响大幅上升，费用率12.69%(+3.41pp)。管理费用由于内部整合收效明显，绝对值基本持平，费用率明显下降至11.46%(-1.78pp)。财务费用受汇兑影响下降1.67pp。未来效率提升预计管理费用率仍有压缩空间。

评级面临的主要风险

原材料价格波动的风险;CMO订单下降的风险;制剂产品研发失败及进度慢于预期的风险。

估值

公司2018年度业绩表现高增速，内部整合增效收效明显，盈利能力明显提升，公司情况继续向好。随着API中间体业务质量提升、CDMO业务重回上升轨道、制剂产品逐渐放量，公司未来有望进入更大发展空间。

我们根据年报情况，略微调整盈利预测，预计2019-2021年净利润4.82/5.98/7.28亿元，EPS0.41/0.51/0.62元，当前股价对应PE23.4/18.9/15.5倍。维持买入评级，继续重点推荐。